3  Gestaltung eines Nachfolge-MBOs mit Private Equity

3.1  Motive und Beteiligte eines Nachfolge-MBOs

Durch die Konstellation und Struktur eines MBOs sind verschiedene Akteure mit jeweils individuellen Motiven beteiligt. Abbildung 11 zeigt eine typische MBO-Struktur mit den jeweiligen Beteiligten und deren wechselseitigen Beziehungen. Die Hauptakteure sind der Alteigentümer als Verkäufer, das Management, das als Käufer und zukünftige Unternehmens­leitung agiert und der Finanzinvestor, der als Käufer neben der Bereitstellung von Eigenkapital auch umfangreiches Know-how über derartige Transaktionen mitbringt.[114] Weitere Beteiligte sind Berater, die mit ihrer Expertise zur Seite stehen, sowie Banken, die die Akquisitions­finanzierung strukturieren (vgl. Kapitel 3.2.2.3.2). Bei der Nachfolgeregelung spielt die Familie im Hintergrund ebenfalls eine wesentliche Rolle, da durch den Kaufpreis u.a. die Alterversorgung gesichert werden soll.[115]

Abbildung 11 Struktur und Beteiligte eines Nachfolge-MBOs

Quellen: eigene Darstellung in Anlehnung an Wolf/Hill/Pfaue (2003), S. 130; Diem (2005), S. 3;

Kühn (2006), S. 40. 

3.1.1 Motive aus Sicht des Familienunternehmers

Die Initiative für einen Nachfolge-MBO geht i.d.R. von dem Alteigentümer selbst aus, da ein Generationswechsel innerhalb der Familie nicht durchsetzbar war und evtl. weitere unternehmensexterne Varianten verworfen wurden und er sich letztendlich für den Verkauf des Familienunternehmens an das Management entschließt.[116]

Das primäre Ziel ist die Erzielung eines angemessenen Kaufpreises bei einer Minimierung der Steuerlast.[117] Der Verkaufserlös, der in Summe oder in mehreren Raten gezahlt werden kann, dient der finanziellen Absicherung der Familie und der Alter­s­versorgung.[118] Zudem hat der Familienunternehmer den Wunsch nach dem Fortbestand des Unternehmens und der Wahrung der Unter­nehmens­­tradition; Arbeits­platzabbau oder gravierende Umstrukturierungen sollen vermieden werden.[119] Eine Abwägung der Ziele zwischen Maximierung des Kaufpreises und der Sicherung des Unternehmens und der Arbeits­plätze ist insbesondere vor dem Hintergrund der Wahl des PE-Investors zu treffen.[120]

In einer Studie zu Nachfolge-MBOs hat das Finance-Magazin Familienunternehmer nach den Kriterien für die Wahl des Finanz­investors befragt. Dieser sollte vor allem ein gutes Verständnis für die Unternehmens­­­situation sowie Erfahrungen mit der Unter­nehmens­nachfolge aufweisen. Ausgepräg­tes Branchen- und Finanzierungs-Know-how und der Anlage­horizont sind weitere Ent­scheidungs­parameter auf Seiten des Familien­unternehmers bzw. des Managements.[121]

Eine vertrauliche Behandlung der Verkaufsabsichten ist ebenfalls wichtig für den Familien­unternehmer, um eine Verunsicherung von Kunden, Lieferanten und Mitar­beitern zu vermeiden.[122] Der Alteigentümer hat bei einem MBO zudem die Wahl sich über eine Reinvestition (vgl. hierzu Kapitel 3.2.2.3.2) an dem Unternehmen zu beteiligen, um an der zukünftigen Wertsteigerung zu partizipieren und sich somit schritt­weise von seinem Unternehmen zu lösen.[123]

Durch den Verkauf des Unternehmens an das Management ist die Fortführung des Unternehmens im Sinne des Alteigentümers am wahrscheinlichsten. Im Vergleich zu dem Verkauf an einen Wettbewerber (strategischen Investor), bei dem zur Nutzung von Synergien ggf. Stellenabbau, Neufirmierung und Standortschließungen einhergehen, bleibt die grund­legende Struktur des Unter­nehmens bestehen; Produktionsstandorte, Firmennamen und Betriebs­­geheimnisse werden i.d.R. bewahrt.[124] Allerdings ist der strategische Investor durch den zusätzlichen strategischen Nutzen häufig bereit, einen höheren Kaufpreis für das Unternehmen zu zahlen.[125]

3.1.2 Motive des Private Equity Investors

Finanzinvestoren machen die Investitionsentscheidung überwiegend von vier Kriterien abhängig: erwartete Rendite, mögliches Risiko, Qualifikation des Managements und Geschäfts­­modell des potentiellen Zielunternehmens.[126] Das primäre Motiv des Finanz­investors ist die Wertsteigerung des finanzierten Unternehmens, um die eingegangene Beteiligung mittel­fristig mit einer möglichst hohen Rendite zu ver­äußern.[127] Die Rendite­erwartungen der Finanzinvestoren liegen zwischen 20 – 35 % p.a.[128] bzw. bei dem 2,5 bis 3 fachen des eingesetzten Eigenkapitals[129] (interner Zinsfuss oder IRR, vgl. hierzu Kapitel 3.4.2). Die Kauf­­preis­­höhe spielt bei der erzielbaren Rendite demnach eine entscheidende Rolle.[130] Auf eine Verzinsung der Einlage bzw. Gewinn­ausschüttung wird i.d.R. verzichtet, um eine möglichst schnelle Tilgung des Kauf­preis­darlehens zu erzielen und das Unternehmen wieder verkaufsfähig zu machen.[131] Der Fokus des Finanzinvestors ist schon zu Beginn der Transaktion auf ein mögliches Exit­szenario innerhalb von ca. 3 – 7 Jahren und die erwartete Rendite­erzielung gerichtet.[132] Dies soll durch gezielte Maßnahmen wie u.a. die Neuaus­richtung der Produkt- oder Markt­­strategie, Umstruk­turierungs­maßnahmen, Änderungen in der Personal­struktur und in der Management­­entlohnung sowie konkrete Maß­nahmen im Fertigungs- oder Absatzbereich erzielt werden.[133] Der Finanzinvestor stellt hierzu umfang­reiche Branchen­­­kenntnisse, sein persönliches Netz­werk und Beratungs­leistungen zur Verfügung.[134]

3.1.3 Motive aus Sicht des Managements

Die Motive des Managements beziehen sich auf die Verbindung von Kapitalbeteiligung und Übernahme der Unternehmensleitung des Familienunternehmens. Durch den MBO wird das Management zum selbständigen Unternehmer und kann die zukünftige Unter­nehmens­strategie eigenverantwortlich gestalten. Durch die Beteiligung am Kapital des Unternehmens partizipiert der Manager unmittelbar am Unternehmenserfolg und erhält einen entsprechenden Anreiz zur Wertsteigerung.[135] Die hohe interne Verzinsung des einge­setzten Eigenkapitals der Buy-out-Manager bildet zusätzlich einen starken finanziellen Anreiz.[136] Das sog. Sweet Equity gewährt dem Management gegen eine geringe Einzahlung in die Kapitalrücklage der Erwerbergesellschaft einen relativ hohen Anteil an dem Unternehmen im Verhältnis zum Beteiligungs­verhältnis und dient als zusätzliche Anreiz­vergütung.[137]

Der Manager verfügt über detaillierte unternehmensinterne wie marktbezogene Kenntnisse, wodurch er den zukünftigen Unternehmenserfolg gut abschätzen kann. Sein unternehmerisches Risiko lässt sich im Vergleich zu einer originären Gründung reduzieren.[138] Außerdem ist für eine Neugründung in einem reifen Markt ein hohes Startkapital notwendig, um die notwendige Betriebsgröße zu erreichen.[139]

Hauptmotive befragter Geschäftsführer für einen MBO, die im Rahmen von Studien von Forst und Jacoby ermittelt wurden, sind der Wunsch nach unter­nehmerischer Freiheit, monetäre Anreize sowie die Aussicht auf langfristige Erfolgs­möglichkeiten. Zusätzliche Gründe sind eine erwartete höhere Arbeitszu­friedenheit, Prestigegewinn sowie ein geringeres Risiko im Vergleich zu einer Neugründung.[140]

3.2 Phasen und wesentliche Elemente eines Nachfolge-MBOs

Ein Buy-out-Prozess wird in vier Phasen durchgeführt: die Anbahnungs-, die Transaktions-, die Durchführungs- und die Desinvestitionsphase. Abbildung 12 gibt einen Überblick über die einzelnen Phasen und deren zeitlichen Rahmen.

Abbildung 12 Phasen des Buy-out Prozesses

Quelle: eigene Darstellung in Anlehnung an Wolf/Hill/Pfaue (2003), S. 143; Nathusius (2003), S. 386; Schmeisser/Lesener/Tscharntke (2007), S. 64; Betsch/Groh/Lohmann (2000), S. 317 ff.

Jeder MBO beginnt mit der Aufnahme der ersten Gespräche (Anbahnungsphase). Darauf folgt die Transaktions­phase, deren Schwerpunkt die Analyse und Strukturierung des MBOs ist. In der Durchführungsphase werden Wertsteigerungs­maßnahmen absolviert. Die Desinvestitionsphase umfasst die verschiedenen Exit­szenarien des Finanz­­investors sowie die Messung der Zufriedenheit mit dem Buy-out der Beteiligten.[141] Die eigentliche Unternehmens­nachfolge und Nachfolge­finanzierung ist mit dem Ende der Transaktions­phase abgeschlossen. Um die Motive des Finanz­investors auf ihre Erfolgsfaktoren zu überprüfen, werden die Durchführungs- und Desin­vestitions­phase ebenfalls dargestellt. Für das Management zeigt sich ebenfalls erst in diesen Phasen, inwiefern der MBO erfolgreich war.