1 Einleitung und Gang der Untersuchung (S. 1)

In den vergangenen Jahren gewannen die Managervergütung im Allgemeinen und die aktienkursbasierten Vergütungskomponenten im Speziellen sowohl in der Theorie als auch in der Praxis immer mehr an Bedeutung. Dieses ist vor allem auf die aktienkursabhängigen Anreizsysteme, die Aktien und den Aktienoptionen, zurückzuführen. Noch zu Beginn der 90er Jahre stellten Theoretiker fest, dass die Vergütung der Manager kaum vom Aktienkurs abhängig war. So führen Jensen und Murphy in ihrer vielfach zitierten Studie an, dass ein Vermögenswachstum der Anteilseigner in Höhe von 1.000 US-Dollar mit einem Anstieg der Managervergütung von lediglich 3,25 US-Dollar verbunden ist. Aufgrund der geringen Anreize wurde gefolgert, dass die Entlohnung des Topmanagements keine effizienten Anreizverträge darstellte, sondern vielmehr der Entlohnung von Bürokraten entsprach.

Daraufhin erfolgte ein sprunghafter Anstieg der aktienkursbasierten Vergütungskomponenten. , Es verwundert kaum, dass damit auch die absolute Vergütungssumme der Manager anstieg. Gleichermaßen verstärkte sich das Interesse der Öffentlichkeit und Wissenschaft an der Managervergütung. Abbildung 1.1 verdeutlicht den Zusammenhang zwischen der Entwicklung der Managervergütung und der Anzahl wissenschaftlicher Publikationen zur Managervergütung im Zeitablauf.

Für den Chief Executive Officer (CEO) haben sich die Fixbezüge und Bonuszahlungen der S&,P 500 Unternehmen von 1970 bis 1996 im Median mehr als verdoppelt. Die realisierte Gesamtvergütung, die neben Barzahlungen auch Aktien und Aktienoptionen berücksichtigt, hat sich annähernd vervierfacht. Einen noch stärkeren Anstieg im gleichen Zeitraum weisen die wissenschaftlichen Publikationen zur Managervergütung auf. Während in den Jahren vor 1985 lediglich ein bis zwei Publikationen pro Jahr vorlagen, hat sich ihre Anzahl bis zum Jahr 1995 auf 60 erhöht.

Die meisten empirischen Studien stammen aus den USA. Für den Zeitraum von 1990 bis 1996 wurden dort etwa 200 empirische Studien zur Managervergütung in wissenschaftlichen Fachzeitschriften zur Managervergütung veröffentlicht. Dagegen liegen für Deutschland vergleichsweise wenige empirische Untersuchungen vor. Die erste stammt laut Schwalbach aus dem Jahr 1997. Die wenigen empirischen Arbeiten für Deutschland konzentrieren sich bislang insbesondere auf die Gesamtvergütung der Manager. Eine ausführliche Berücksichtigung aktienkursbasierter Anreizsysteme ist dagegen noch nicht erfolgt. Ein wesentlicher Grund für die geringe Anzahl und mangelnde Abdeckung der Vergütungskomponenten ist die fehlende Datenbasis auf diesem Gebiet.

Aus Sicht der Finanzierungstheorie kann die Interaktion zwischen Managervergütung, Corporate Governance Mechanismen und Unternehmensperformance als ein wesentlicher Untersuchungsgegenstand erachtet werden. In unmittelbarem Zusammenhang dazu steht die Untersuchung der Managerial Entrenchment Hypothese. Dabei definieren Berger, Ofek und Yermack Entrenchment "…as the extent to which managers fail to experience discipline from the full range of corporate governance and control mechanisms…"

Demnach können Manager bei Vorliegen von Managerial Entrenchment ihren diskretionären Spielraum zur eigenen Nutzenmaximierung ausnutzen. Hierzu existieren empirische Studien für die USA, die häufig die Entrenchment Hypothese belegen. Allerdings lassen sich die Ergebnisse nicht ohne Weiteres auf Deutschland übertragen. Der Grund hierfür liegt in den unterschiedlichen Rahmenbedingungen beider Länder. Des Weiteren weist Deutschland mit der Einführung des deutschen Börsensegments für Wachstumsunternehmen, dem Neuen Markt, einzigartige Merkmale hinsichtlich der Entwicklung der Aktienkurse und den zahlreichen Unternehmensskandalen auf.

Letztere lassen vermuten, dass Manager ihre eigenen Interessen verfolgen und dabei Handlungen unternehmen, die nicht im Interesse der Anteilseigner stehen. Damit ergeben sich für die vorliegende Arbeit zwei zentrale Untersuchungsgegenstände. Zum einen sollen Aussagen darüber getroffen werden, wie aus Sicht der Anteilseigner und der damit verbundenen Unternehmenswertmaximierung die Manageranreize aus Aktien und Aktienoptionen wirken.