Textprobe: Kapitel 2.6, Kreditlinien: Die Analyse der Cash Holdings zur Sicherstellung der Liquidität im Unternehmen bedarf der Betrachtung von Kreditlinien. Sie haben einen ganz wesentlichen Anteil zur Liquiditätssicherung von Unternehmen und werden von den meisten auch verwendet. In einer Studie wird belegt, dass Kreditlinien als liquide Mittel im Durchschnitt eine Höhe von 15% der Aktiva ausmachen, wohingegen Cash nur 4%. Kreditlinien sind ein verkauftes Versprechen einer oder mehrerer Banken an das Unter-nehmen, bis zu einer gewissen Summe Kredite zur Verfügung zu stellen. Nimmt das Unternehmen einen Teil der Kreditlinie in Anspruch, geht der Betrag als Kredit in die Bilanz ein. Es werden so lange Kredite seitens der Bank vergeben bis die Laufzeit endet, die Kreditlinie erreicht ist oder wenn Vertragsverletzungen seitens des Unternehmens erfolgen. Kreditlinien können als ein Substitut von Cash aufgefasst werden. Bei Kreditlinien entstehen Kosten durch deren Bereitstellung durch Banken und der Nutzung. Cash nicht zu nutzen stellt Opportunitätskosten da, denn mit dem Cash könnten beispielsweise die Dividenden erhöht, Verbindlichkeiten verringert, kapitalwertpositive Projekte finanziert oder am Kapitalmarkt investiert werden. Wie bereits thematisiert halten Unternehmen Cash Holdings, um sich gegen Kapitalmarktfriktionen zu schützen. Diese können es für ein Unternehmen unrentabel oder unmöglich machen, externes Kapital aufzunehmen um kapitalwertpositive Projekte zu finanzieren. Kreditlinien haben dieselbe Funktion. Durch das Versprechen Kredite bereitzustellen bekommt das Unternehmen trotz einer Kapitalmarktfriktion externes Kapital für ein Projekt. Auch wenn die bereitstellende Bank zur selben Zeit, zu denselben Konditionen und für dasselbe Projekt keinen Kredit zur Verfügung stellen würde. Daraus folgt, dass Kreditlinien wie Cash Holdings die Finanzierung trotz Kapitalmarktfriktionen sicherstellen. Empirische Studien belegen, dass Unternehmen nicht im gleichen Umfang Kreditlinien als Substitut für Cash nutzen, um ihre Liquidität sicherzustellen. Dies wirft die Fragen auf, für welche Unternehmen das gilt und aus welchen Gründen diese Unternehmen Kreditlinien nicht, oder nur im eingeschränkten Umfang, als Substitut für Cash benutzen. 2.6.1, Kreditlinien: Corporate Governance: Die zentrale Annahme dieses Ansatzes ist, dass der Hauptunterschied von Cash und ungenutzten Kreditlinien im Grad der Diskretion bei der Verwendung durch das Management besteht. Denn Cash kann im Gegensatz zu ungenutzten Kreditlinien, bei denen Banken Konditionen stellen, vom Management ohne Auflagen verwendet wer-den. Es wird untersucht, wie sich Corporate Governance auf die Aufteilung der liquiden Mittel in Cash und noch nicht in Anspruch genommene Kreditlinien auswirkt. Cash kann vom Management ohne Auflagen verwendet werden. Deshalb sind Manager bei der Verwendung von Cash nur den Eigentümern für die Ausgaben expost Rechenschaft schuldig. Dies ermöglicht eigennütziges Verhalten der Manager, was mit dem Ziel der Unternehmenswertmaximierung im Konflikt stehen kann. Theoretisch folgt: Je besser die Eigentümer informiert und je stärker die Eigentümerrechte sind oder wahrgenommen werden, desto effektiver im Sinne von unternehmenswertsteigernder wird mit dem Cash umgegangen. Umgekehrt würden schwache Eigentümerrechte und hohe Informationsasymmetrie ein eigennutzenmaximierendes Verhalten der Manager begünstigen. Um eigennütziges Verhalten zu ermöglichen, würden die Manager höhere Cash Holdings halten. Es sei denn, die Eigentümer antizipieren bei geringer Kontrolle über das Management das Problem der Freiheiten über die Verwendung von Cash Holdings. Dann werden sie das Management auffordern, Kreditlinien statt Cash zur Sicherstellung der Liquidität zu verwenden, denn diese werden von der bereitstellenden Bank über Bedingungen kontrolliert. Alternativ ersetzen sie das Management. Somit stellt sich die Frage, ob durch die Eigentümer schwach kontrollierte Manager mehr Cash im Vergleich zu ungenutzten Kreditlinien akkumulieren. Oder sind sie dazu nicht in der Lage, weil Eigentümer dieses Verhalten antizipieren? Des Weiteren wird untersucht, wie sich die Aufteilung der Liquidität in ungenutzte Kreditlinien und Cash nach einer Veränderung des Übernahmerechts ändert. Diese Methode eignet sich, da durch eine restriktive Änderung des Übernahmerechts die Freiheit des Managements steigt, eigennützige Projekte zu realisieren. Die Bedrohung, dass das Unternehmen aufgekauft wird und im Zuge dessen das zu sehr eigennützig arbeitende Management ausgetauscht wird, sinkt. Wie in 2.3. Corporate Governance theoretisch begründet kann eine hohe Übernahmewahrscheinlichkeit als externe Kontrolle über das Management interpretiert werden. Die restriktive Veränderung des Übernahmerechts wird also als eine abrupte Verschlechterung der Corporate Governance verstanden. Die empirische Studie ergibt, dass eine Restriktion des Übernahmerechts bei Unternehmen mit schlechter Corporate Governance zu einer Erhöhung der Cash Holdings relativ zu der Höhe der ungenutzten Kreditlinien führt. Bei Unternehmen unter guter Corporate Governance ist eine relative Erhöhung der Cash Holdings nicht zu beobachten. Bei der Bestimmung der optimalen Allokation zwischen Cash und Kreditlinien wird das Unternehmen die Vor- und Nachteile abwägen. Cash bietet den Vorteil der Flexibilität und der ständiger Verfügbarkeit, erhöht aber die Diskretion des Managements über die Verwendung. Zu hohe Cash Holdings können zu Sanktionen seitens der Eigentümer führen oder zu Übernahme durch andere verleiten. Zu niedrige Cash Holdings können mit dem Ziel der Liquiditätssicherung im Konflikt stehen. Kreditlinien hingegen verursachen Bankkosten, stehen nur bedingt zur Verfügung und erhöhen die Abhängigkeit von Banken. Auf der anderen Seite bieten sie ein geeignetes Instrument, das Management extern zu kontrollieren. Eine Forderung seitens der Eigentümer, mehr Kreditlinien zu benutzen statt Cash zu halten, kann ein Beleg von schlechter Corporate Governance sein. 2.6.3. Verwendung von Cash Holdings und Kreditlinien Kreditlinien und Cash Holdings dienen der Liquiditätssicherung. Dieser Ansatz zeigt, dass beide zur Absicherung von verschiedenen Risiken verwendet werden. Im vorigen Ansatz wurde festgestellt, dass Kreditlinien meist nur so lange in ihrer ursprünglichen Kondition für Unternehmen zur Verfügung stehen, wie diese die Vereinbarungsklauseln erfüllen. In wirtschaftlich guten Zeiten ist eine Verletzung der Vereinbarungsklausel unwahrscheinlicher. Deshalb nutzen Unternehmen Kreditlinien, um zukünftige Projekte in wirtschaftlich guten Zeiten zu finanzieren. Dann sind Kreditlinien eher Substitut für Cash und bieten zusätzliche Liquidität. Cash Holdings dienen als Absicherung gegen ein starkes Absenken des Cash Flows in wirtschaftlich schlechten Zeiten. So stellen sie sicher, dass Projekte realisiert und die laufenden Forderungen erfüllt werden. Die meisten Klauseln bei Kreditlinien beziehen sich auf den Cash Flow. Aus dem Grund sind in der Situation eines stark abfallenden Cash Flows Kreditlinien ungeeignet. In diesem Ansatz werden Cash Holdings nach Verwendungsart unterschieden. Zum einen in die Cash Holdings, welche das Unternehmen für das aktuelle operative Geschäft, also die Erfüllung laufender Forderungen, verwendet. Zum anderen wird in nicht operative Cash Holdings unterschieden, welche der Risikoabsicherung für die Zukunft dienen. Die Unterscheidung von operativen und nicht operativen Cash Holdings kann nur durch die jeweilig zuständigen Leiter der Finanzabteilung (CFO) vorgenommen werden. Deshalb wird zur Erforschung die empirische Methode der Befragung verwendet. Die empirische Studie zeigt, dass nicht operative Cash Holdings neben dem Motiv der Absicherung gegen ein starkes Absinken des Cash Flows auch für mehr Flexibilität verwendet werden. Flexibilität im zeitlichen Sinne, dass Cash direkt zur Verfügung steht und nicht über Kredit bei einer Bank beantragt werden muss. Bei Kreditlinien ist die Flexibilität wichtig in Bezug auf Nutzungs- und Zurückzahlungsmöglichkeiten. Bei der Wahl der Höhe der Cash Holdings sind die Zinsunterschiede zwischen Soll und Haben bedeutend. Daraus folgt, dass für die Finanzvorstände die Kosten von Cash Hol-dings relevant sind. Ferner ergibt die Befragung, dass die Leiter der Finanzabteilungen das Liquiditätsmanagement als eine der für das Unternehmen wertsteigernsten Bereiche ihrer Abteilung ansehen. Die Studien von Sufi (2009) und Yun (2009) zeigen, dass Unternehmen welche profitabler sind und eine stärkere Corporate Governance haben eher Kreditlinien als Substitut für Cash sehen. Die Erklärung ist, dass profitable Unternehmen weniger wahrscheinlich die Klauseln der Kreditlinien verletzen. Darum können sie das Instrument besser nutzen. Ist das Management gut überwacht, kann es weniger eigennützige Vorteile durch die unbedingte Verwendung von Cash ausnutzen. Wenn das Management keinen persönlichen Vorteil aus den Cash Holdings im Vergleich zu den Kreditlinien zieht, wird es beide Liquiditätsinstrumente eher als Substitut erachten. Die Befragung ergab auch, dass Manager von Unternehmen in Ländern mit einem weit entwickelten Kapitalmarkt Kreditlinien eher als Substitut für Cash erachten. Unter der Annahme, dass eine schnelle Kreditaufnahme bei weniger entwickelten Kapitalmärkten erschwert ist, folgt, dass Unternehmen in diesen Ländern höhere Kreditlinien halten. Der Grund ist, dass Kreditlinien, sofern gegen keine Klauseln verstoßen wird, eine schnelle Kreditversorge sicherstellen. Dieses theoretische Ergebnis ist empirisch bestätigt. Die Korrelation von nicht operativem Cash zu den gesamten Cash Holdings ist sehr stark. Das bedeutet, dass ein Anstieg der Cash Holdings mit einem starken Anstieg der nicht operativen und mit einem sehr schwachen Anstieg der operativen Cash Holdings einhergeht. Daraus folgt, dass relativ die operativen Cash Holdings meist gleichbleibend sind.