2.7 Irrationaler Teil der Übernahmeprämie als weitere Quelle negativer Wertänderung des Akquisitionssubjekts (S. 59-60)

2.7.1 Managerhypothese

Es existieren zwei Haupthypothesen, welche (irrational überhöhte) Übernahmeprämien als Ursachen des Wertverlusts von Akquisitionssubjekten behandeln: die Managerhypothese und die Prozesshypothese. Die Managerhypothese wird in diesem Kapitel, die Prozesshypothese in Kapitel 2.7.2 behandelt, bevor in Kapitel 2.7.3 ein weiterführendes Verständnis des Wertverlusts von Akquisitionssubjekten durch irrationale Übernahmeprämien entwickelt wird. Die Managerhypothese besagt, dass das Ziel des Managements eines Unternehmens nicht die Unternehmenswertsteigerung für die Eigentümer, sondern die Maximierung der Interessen der Manager darstellt:

Die Maximierung ihres Gehalts, welches häufig stark mit der Unternehmensgröße korreliert, z. B. bei umsatzabhängigen Prämien, und die Steigerung ihres Einflusses und Ansehens stehen dabei im Vordergrund. 228 Eine Akquisition kann darüber hinaus als ein Versuch des Managements interpretiert werden, die Volatilität der Cashflows zu verringern. Dadurch kann die Konkurswahrscheinlichkeit des Unternehmens reduziert und dadurch das Risiko des eigenen Arbeitsplatzverlusts vermindert werden.229 Diese Hypothese baut auf dem Principal-Agent-Problem230 auf, welches auf die Trennung von Eigentum und Geschäftsleitung zurückzuführen ist. Die Managerhypothese erklärt damit einen Wertverlust für Eigentümer des Akquisitionssubjekts durch erfolgreiches Ausnutzen von Entscheidungsmöglichkeiten durch Manager, die insbesondere zu überhöhten Übernahmeprämien führen können, wenn Manager in der Akquisition eigene Vorteile sehen.

2.7.2 Prozesshypothese

Die Prozesshypothese baut auf der verhaltenswissenschaftlichen Entscheidungstheorie auf. Sie führt als wichtige Erklärungsgröße für das Entscheidungsverhalten von Individuen ihre begrenzte Kapazität zur Informationsverarbeitung an, weshalb sie nur begrenzt rational entscheiden können. Manager überschätzen danach ihre Fähigkeit, Kaufobjekte rational zu bewerten. Aufgrund dieser Überheblichkeit (Hybris Hypothese231) zahlen sie eine zu hohe Übernahmeprämie. Eingebettet in den Argumentationsgang der Arbeit werden Gesamtnettosynergien überschätzt (entweder Bruttosynergien überschätzt oder Dyssynergien unterschätzt bzw. ausgeblendet), dadurch eine hohe Übernahmeprämie gerechtfertigt und damit der Zuschlag für das Akquisitionsobjekt erhalten. Die Hybris-Hypothese kann daher als ein Spezialfall der Versteigerungstheorie betrachtet werden:

Das Verfahren der Käuferfindung bei Unternehmensakquisitionen kann als Versteigerung aufgefasst werden, in der der Höchstbietende am ehesten bereit ist, erhoffte Wertsteigerungen durch Gesamtnettosynergien von vornherein an die Eigentümer des Akquisitionsobjekts abzugeben und damit tendenziell zu teuer zu kaufen. Auch Commitment- und Reuegefühle können ihr Übriges tun. Die Entscheidungsregel þWow! Greif zu!ý233, keine Gelegenheit verpassen zu wollen, kann zu Akquisitionsentscheidungen und nicht zuletzt zu überhöhten Übernahmeprämien führen. Die hohen finanziellen Anreize, die Investmentbanken für den Abschluss einer Transaktion erhalten, verführen diese dazu, das Volumen in die Höhe zu treiben234 und Akquisitionen besonders vorteilhaft zu rechnen, indem sie Bruttosynergien überbewerten oder Dyssynergien unterbewerten bzw. unberücksichtigt lassen.

2.7.3 Veranschaulichung des Wertverlusts von Akquisitionssubjekten durch irrationale Übernahmeprämien

Aus dem in den Kapiteln 2.6.5, 2.7.1 und 2.7.2 Gesagten kann gefolgert werden, dass die bezahlte Übernahmeprämie in einen rationalen und einen irrationalen Teil aufgespalten werden kann. Zum empirischen Nachweis irrationaler Übernahmeprämien wird auf Kapitel 3.3 verwiesen. Diese Irrationalität überhöhter Übernahmeprämien lässt sich aus der bis heute üblichen Ermittlung der Übernahmeprämie heraus verstehen: Abbildung 7 veranschaulicht das typische System der Gesamtnettosynergiebewertung und des Wertverlusts von Akquisitionssubjekten. Das Akquisitionssubjekt gibt einen Teil der geschätzten Gesamtnettosynergie an das Akquisitionsobjekt ab, indem es eine Übernahmeprämie gewährt. Bei einem Bieterwettstreit von Akquisitionssubjekten erhält dasjenige Akquisitionssubjekt den Zuschlag, welches meint, in der Lage zu sein, die maximale Gesamtnettosynergie zu erzielen und dazu bereit ist, einen hohen Prozentsatz dieser erwarteten Gesamtnettosynergie an die Eigentümer des Akquisitionsobjekts abzugeben.