3. Das eigenartige Verhalten von Gold in Krisen

Vorab: Gold ist keine gute Geldanlage. Über viele Jahrzehnte bleibt sein Kurs gleich, während Immobilien, Anleihen und Aktien Erträge abwerfen oder auch im Preis steigen. Selbst in Zeiten moderater Geldentwertung schützt Gold entgegen einer weitverbreiteten Meinung oft nicht vor realen Wertverlusten. Ganz anders sieht es aber aus, wenn die Risiken für die Geldstabilität erheblich sind. Hier kommt bei Gold eine Schutzfunktion zum Greifen, denn es ist weder von einem Zahlungsversprechen abhängig noch weginflationierbar. Gold schützt somit bei Finanzkrisen mit Ausfallrisiken und bei stärkerer Geldentwertung. Das wurde für vergangene Zeiten auch statistisch untersucht.3

Sobald Menschen um die Sicherheit und den Wert ihrer Anlagen fürchten, fliehen sie in Sicherheit. Sie verkaufen panikartig alles, was fallen oder wertlos werden könnte, und investieren ihr Geld dort, wo sie es für sicher halten. Wir wollen nun zuerst untersuchen, wie Gold sich 1998 im Zuge der Russlandkrise verhielt. Diese Krise war eine der letzten schweren Krisen vor der Finanzmarktkrise 2008. Zu ihren Folgen gehörte, dass Anleger generell aus Anleihen nicht sehr guter Schuldner flohen. In der Folge kam es beim amerikanischen Hedgefonds »Long Term Capital Management« (LTCM) zu Schwierigkeiten, denn er war mit hohem Fremdkapitaleinsatz Geschäfte auf Zinsdifferenzen eingegangen. Ein Kollaps des Finanzsystems drohte. Die amerikanische Zentralbank Fed (Federal Reserve Bank) organisierte eine damals einzigartige Rettungsaktion, um eine Kettenreaktion abzuwenden.4

Zwischen Mitte Juli und Ende September 1998 fielen die Aktien in den USA um etwa 20 Prozent. Im gleichen Zeitraum stiegen die Staatsanleihen massiv, da sie als »sicherer Hafen« angesehen wurden. Und was machte Gold? Insgesamt bewegte es sich kaum, phasenweise fiel es sogar! Als wäre es keine sichere Anlage, sondern unsicher wie die Anleihe eines zweifelhaften Schuldners. Der nachfolgende Chart zeigt die Wertentwicklung einer Unze Gold in US-Dollar, eines Investments in zehnjährige US-Staatsanleihen und von US-Aktien im Maße des Dow-Jones-Aktienindex.

Abb. 4: Gold, US-Anleihen und Dow Jones 1998 (indiziert)

Es ist auffällig, dass Gold von der schweren Krise nicht profitierte, sondern ganz im Gegenteil zusammen mit den Aktien fiel. Natürlich hat Gold nicht als »sicherer Hafen« ausgedient, noch dürfte es marktübliche Gründe für den Kursrückgang wie etwa Gewinnmitnahmen gegeben haben. Wieso sollten diese ausgerechnet dann stattfinden, wenn die Märkte nach Sicherheit streben? Ganz auszuschließen wären marktübliche Gründe im Einzelfall allerdings nicht, denn manchmal wird im Zuge von Finanzmarktkrisen Liquidität um jeden Preis benötigt und dann alles verkauft, auch Gold. Dies kommt aber recht selten vor. Alternativ stellt sich die Frage, ob gezielte, von Zentralbankseite initiierte Goldverkäufe dem Markt Ruhe suggerieren sollten. Die Krise würde so gemildert, die Investoren würden von sich steigernder Panik abgehalten.

Um den Kursverlauf von Gold in Krisensituationen besser abschätzen zu können, wollen wir nun anstelle von Einzelbeispielen eine Vielzahl an Finanzmarktkrisen auf einmal untersuchen. Durch Durchschnittsbildung können wir den typischen Verlauf in Krisen untersuchen und gegebenenfalls Auffälligkeiten feststellen. Finanzmarktkrisen sind aber nicht immer eindeutig anhand äußerer (wie politischer) Merkmale zu identifizieren; außerdem laufen sie oft über viele Monate, zur Panik an den Märkten kommt es aber nur über einige Wochen. Deshalb wenden wir uns nicht einfach bekannten Finanzmarktkrisen, sondern grundsätzlich problematischen Finanzmarktphasen zu. Wir identifizieren solche Problemphasen anhand scharfer Kursrückgänge an den Aktienmärkten, durch die sich Krisenstimmungen recht zuverlässig äußern.

Dazu verwenden wir ein manuelles Verfahren.5 Wir selektieren die betreffenden markanten Rückgänge manuell. Entscheidend für die Auswahl ist, dass die Rückgänge schnell erfolgten und in Relation zum vorherigen Verlauf ein bedeutendes Ausmaß erreichten. Solche Rückgänge sind typischerweise mit einer Verunsicherung der Anleger verbunden, mit dem Eindruck von Krise und einsetzender Panik. Der Chart zeigt den Verlauf des Dow Jones vom 5. August 1993 bis zum 7. September 2007. Der Beginn entspricht dem Beginn der systematischen Interventionen gegen einen steigenden Goldpreis (den wir später datieren werden), das Ende ist so gelegt, dass die Zeit ab der Finanzmarktkrise nicht enthalten ist (die wir eigens untersuchen werden).

Abb. 5: Dow Jones – Scharfe Rückgänge

Im Chart markiert sind die zwölf Tiefstkurse der problematischen Marktphasen, auf die die Wahl fiel. An diesen Tagen erreichten die Aktienmärkte Tiefpunkte im Zuge der zwölf markanten Rückgänge. Hier in etwa dürfte auch die Panikstimmung jeweils am größten gewesen sein. Wodurch die Rückgänge im jeweiligen Einzelfall veranlasst waren, interessiert hier nicht weiter, es geht für die weitergehende Untersuchung vom Einzelfall zum Generellen darum, wie sich die Märkte durchschnittlich verhielten. Wir machen dazu eine Mittelwertbetrachtung.

Dazu wird der Tag des tiefsten Kurses am Ende des jeweiligen Einbruchs genommen und als zeitlicher Anker verwendet. Das bedeutet, dass wir um den jeweiligen Tiefstkurs den Verlauf davor und danach verwenden und einen Durchschnitt über alle zwölf Ereignisse ermitteln. Es wird also der durchschnittliche Verlauf aller zwölf Kurseinbruchsphasen drei Monate vor und nach dem Tief ermittelt. Der nachfolgende Chart zeigt das Ergebnis im Detail. Es ist kein normaler Chart, sondern einer, der den durchschnittlichen Verlauf des Dow-Jones-Index in den betreffenden zwölf Einbrüchen über insgesamt sechs Monate zeigt. Es handelt sich also um den Verlauf einer typischen Korrektur an den Aktienmärkten.

Abb. 6: Durchschnittlicher Verlauf des DJ um markante Tiefs

Man sieht, dass der Markt im Mittel seinen Höchstkurs gut anderthalb Monate vor dem Tief ausbildete. Dann folgte eine etwa vierwöchige Abschwächung und erst dann eine deutliche Beschleunigung, etwa zwei Wochen vor dem Tief. Der Grund für diesen scharfen Einbruch ist, dass der einzelne Aktienbesitzer seine Verluste nicht begrenzen kann, ohne den Gesamtmarkt durch Verkäufe oder Absicherungen zu schwächen. Unsicherheit und einsetzende Panik führten zu einem durchschnittlichen Rückgang von gut 10 Prozent, da die Marktteilnehmer das endgültige Ausmaß vorher nicht kennen. Sie müssen befürchten, dass die Märkte stärker fallen (was sie ja mitunter dann auch tun). Der Chart visualisiert zudem etwas, das an den Märkten seit langem bekannt ist: Typischerweise gehen Einbrüche schneller vonstatten als die anschließenden Erholungen. Aufgrund der bei Kursrückgängen einsetzenden Panik gehen Rückgänge beschleunigt voran. Erholungen benötigen hingegen länger, da die Angst, etwas zu verlieren, in der Regel größer ist als die Befürchtung, etwas zu verpassen.

Als Nächstes untersuchen wir die Staatsanleihen. Sie gelten in der Regel wie Gold als sichere Anlage. Wie verhalten sich nun Staatsanleihen bei Aktienmarktrückgängen, beim Einsetzen einer Panikstimmung? Dazu verwenden wir die gleiche Methode wie eben, bloß mit einem bedeutenden Unterschied: Als zeitlichen Anker verwenden wir erneut die Tiefstkurse der jeweiligen Rückgänge des Dow Jones und nicht die der Anleihen. Der nachfolgende Chart zeigt somit den durchschnittlichen Verlauf eines Investments in zehnjährige US-Staatsanleihen drei Monate vor bis drei Monate nach einem markanten Tief an den Aktien- und nicht an den Anleihenmärkten. Dadurch können wir den Einfluss des Aktienmarktes auf die Rentenmärkte während Panikphasen untersuchen. Die lange Mittellinie markiert die Dow-Jones-Tiefs, dort wo typischerweise auch die Panikstimmung hoch sein dürfte.

Abb. 7: Durchschnittlicher Verlauf der US-Bonds um markante Tiefs des DJ

Wir erkennen, dass Anleihen typischerweise etwa anderthalb Wochen vor dem Dow-Jones-Tief markant zu steigen beginnen. Dies deckt sich weitgehend mit der Zeit, in der die Aktienmärkte beschleunigt fallen. Anleihen erfüllen also erwartungsgemäß ihre Funktion als sichere Geldanlage und steigen, wenn an den Märkten Unsicherheiten auftreten. Wenn die Aktien schnell fallen, steigen typischerweise die als sicher geltenden Anleihen.

Nun betrachten wir das zu den Staatsanleihen konkurrierende Kriseninvestment Gold. Dazu verwenden wir erneut die gleiche Methode, wobei wir diesmal den Verlauf des Goldpreises um den zeitlichen Anker in Form der Tiefstkurse der jeweiligen Rückgänge des Dow Jones analysieren. Der nachfolgende Chart zeigt somit den durchschnittlichen Verlauf des Goldes drei Monate vor bis drei Monate nach einem markanten Tief an den Aktienmärkten. Die lange Mittellinie markiert erneut die Dow-Jones-Tiefs.

Abb. 8: Durchschnittlicher Verlauf von Gold um markante Tiefs des DJ

Wir erkennen, dass Gold typischerweise gut eine Woche vor dem Dow-Jones-Tief noch ein Zwischenhoch ausbildet. Zu diesem Zeitpunkt beginnen die Aktienmärkte beschleunigt zu fallen. Nun aber fällt auch Gold! Der Tiefstkurs wird in Vergleich zu den Aktienmärkten später ausgebildet. Der Goldpreis bleibt einige Wochen unten. Der Rückgang dauert insgesamt länger. Grundsätzlich scheint ein Zusammenhang zwischen Finanzmarktkrisen und Gold...