6 Entwicklung eines Modells zur Optimierung der Finanzstruktur nach Einführung von Basel II (S. 231-232)

Im Kapitel 6.1 werden nun Modelle vorgestellt, mit deren Hilfe Investitions- und Finanzierungsalternativen unter besonderer Berücksichtigung von risikoabhängigen Zinssätzen erfaßt werden können. Diese Zinssätze werden insbesondere durch die Auswirkungen von Basel II auf die Eigenkapitalunterlegung von Kreditinstituten so beeinflußt, daß sich nunmehr veränderte Optima für Investitionen und Finanzanlagen ergeben.

6.1 Modelle zur simultanen Berücksichtigung von Investitions- und Finanzierungsalternativen

In diesem Kapitel werden Simultanansätze zur Errechnung von optimalen Finanzierungs- und Investitionsprogrammen unter Einbeziehung nunmehr risikoabhängiger Zinssätze vorgestellt. Für alle Modelle gilt aus Gründen der Realitätsnähe die Unvollkommenheit des Kapitalmarktes in dem Sinne, daß sich Soll- und Haben-Zinssätze u.a. je nach Ausgestaltung von Kreditverträgen und in Abhängigkeit von den Fristigkeiten unterscheiden. Unterschiede in den Zinssätzen entstehen auch durch Transaktionskosten bei der Zusammenführung von Angebot und Nachfrage durch Finanzintermediäre.

Darüber hinaus entstehen im Bankensektor unterschiedliche Zinssätze für die Entlohnung der Übernahme der Risiko- und Losgrößentransformation durch Banken. Je größer die Unsicherheit der Kreditrückzahlung im Rahmen der Risikotransformation ist, desto höher wird grundsätzlich die Risikoprämie bei der Vergabe eines Kredites angesetzt. Wie bereits in den vorherigen Kapiteln dargestellt wurde, wird der Verschuldungsgrad eines Unternehmens als Indikator für dessen Ausfallrisiko angesehen.

Eine Ausweitung des Investitionsvolumens bei fixem Eigenkapital bedingt eine Zunahme des Fremdkapitals mit der Folge, daß der Verschuldungsgrad des kapitalaufnehmenden Unternehmens steigt und das Ausfallrisiko von Krediten als erhöht angesehen wird. Kalkulatorisch ergibt sich daraus eine Erhöhung der Kreditzinsen. Bei unverändertem Geld- und Kapitalmarktzins wird die Zinsspanne zwischen Kapitalaufnahme und -anlage für Unternehmen mit höherem Verschuldungsgrad üblicherweise größer.

Da der in der Realität unvollkommene Kapitalmarkt unterschiedliche Zinssätze für Kreditaufnahmen und Finanzanlagen aufweist, existiert kein ex ante fester Kalkulationszinsfuß, mit dessen Hilfe die Vorteilhaftigkeit eines weiteren Investitions- bzw. Finanzierungsobjektes über das Kapitalwertverfahren ermittelt werden kann. Ferner beeinflussen Interdependenzen zwischen einzelnen Investitions- und Finanzierungsinstrumenten deren Vorteilhaftigkeit.

Ein genauerer Kalkulationszinsfuß zur Diskontierung von Zahlungszeitreihen ist folglich erst nach unternehmensindividueller Lösung des Investitions- und Finanzierungsproblems bekannt und wird nicht, wie bspw. bei den Discounted Cash Flow-Verfahren vorab aus der Modellwelt der Neoklassik abgeleitet. Auch heuristische Verfahrensweisen unter Anwendung von Ertragswertverfahren sind nicht zweckdienlich, da es einen „richtigen" Kalkulationszinsfuß nicht geben kann. Stattdessen sind die tatsächlichen Geld- und Kapitalmarktkonditionen auch als Ausgangspunkt für die Bestimmung risikoabhängiger Zinssätze zu wählen. Bereits bei Veröffentlichung der Integrationsmodelle wurde abschließend darauf hingewiesen, daß ein einheitlicher vorgegebener Diskontierungszinssatz zur Bewertung von Zahlungen nicht verwendet werden darf.

Das Problem, daß zunächst das optimale Investitions- und Finanzierungsprogramm bestimmt werden muß, um einen Kalkulationszinssatz im Sinne eines Lenkpreises zu erhalten, der wiederum als Bewertungsmaßstab für einzelne Investitionen und Finanzierungsinstrumente im Modell dienen soll, wird als Dilemma der Lenkpreistheorie bezeichnet.331 Der Lenkpreis ergibt sich im Rahmen der Modelle als Grenzpreis für die letzte einzusetzende Kapitaleinheit. Diese Kapitaleinheit ist dadurch gekennzeichnet, daß sich Grenzkosten und Grenzertrag entsprechen. Das sogenannte Grenzobjekt wird dann als Opportunität aufgefaßt, mit der die Vorteilhaftigkeit aller weiteren Investitions- und Finanzierungsobjekte beurteilt werden kann.332 Da ein solcher Grenzpreis existiert, ist eine Aufspaltung des Diskontierungs-Zinssatzes in den DCF-Verfahren offensichtlich theoretisch falsch.